生物制药公司高估值背后是否存在泡沫？大机构谈投资估值逻辑

2022-08-09

对于医药企业家来说，对21世纪最经典的描述就是“21世纪是生物技术的世纪”这句话。生物科技创新带来的医疗解决方案的跨越式进步，也让我们看到了生物科技为人类健康带来益处的潜力。同时，它们的市场潜力也让资金趋之若鹜。

2018年，创投圈经历了所谓的资本寒冬，但即便是在这样的环境下，今年的生物科技投融资也创下了多项纪录。根据硅谷银行2019年发布的年报，2018年生物制药行业退出（包括IPO和并购）总额超过490亿美元，其中多笔交易金额超过10亿美元。

2018年创投交易总额也超过96美元，其中以70亿美元估值在纳斯达克上市，是生物科技史上规模最大的IPO。

资本就像一股洪流，源源不断地注入生物医药研发。而我们看到，投注者的热情越来越高，生物制药公司的估值也越来越高。

且不说BMS管理层提出740亿美元的报价，罗氏对Spark的报价也接近50亿美元，而君诺药业等公司在短短几年内估值迅速突破10亿美元。可以说，生物医药领域最多的独角兽公司诞生于这几年。

“要达到独角兽级别，你首先必须找到愿意支付这个价格的风投，”这位前首席执行官在接受采访时说。他认为，这其中的原因很难一概而论，但要真正成为独角兽，必须有人愿意付出相应的代价。那么，到底是什么原因让风险投资机构付出高昂的代价呢？

技术应用能力大于学术影响力

生物医药投资就是对生命科学的投资，那么技术是否一流的量化指标是什么呢？从学术研究的角度来看，发表论文的数量和影响因子肯定是主要的参考因素，那么在行业中也一样吗？博士 在斯坦福大学医学院进行了一项研究。

研究人员在博士的带领下，比较了 18 家独角兽公司和 29 家已经退出的独角兽估值公司，统计了这些公司发表的论文数量和高被引（50+）篇文章的数量。将此称为“秘密研究”。

曾经编制了一份上市估值超过10亿美元的上市公司名单，其中三家被纳入研究，分别是： 、 和 。在这三家公司中，有几篇高被引论文，Juno 的 21 篇论文中没有一篇达到作者的高被引阈值，尽管该公司提供了其主要候选产品 CAR- 的原始数据。这些研究表明，该产品比市场上已有的两种产品更安全。

巧合的是，这家罕见病治疗公司并没有发表太多论文，但该公司在 2012 年被 ls 以 10.8 亿美元收购，其产品还获得了 FDA 对低磷血症（一种罕见的代谢性疾病）的批准。

值得注意的是，像 Juno 这样的公司在研究中更为普遍。他认为，由于时间限制，创业公司的首要任务是不发表论文。而且即使论文数量很大，也不代表公司可以获得很高的估值。

“除了技术本身，企业估值还受到很多方面的影响，比如内部信息、营销等。” 说：“但如果没有科学依据，这些估值可能缺乏客观性，风险投资的押注将存在巨大风险。”

然而，风险资本家的看法略有不同。常务董事认为，缺乏公开可用数据不应被视为“封闭”。他们在投资界被称为“冒险家”，30多年来一直投资生命科学，善于从早期技术中寻找新机会。

入围名单包括icals、Juno、、GRAIL等多家独角兽企业，堪称“独角兽制造机器”。

“如果基金能用专业知识验证数据和技术路径，并认为这些数据的价值超过10亿，他们可能会率先投资。” 他认为，最好的状态是被投资的公司能够持续的越久越好。时间保密，但这种保密是给公众的，而不是给投资者的。

值得注意的是，初创公司对投资者保密，这就是他们拒绝投资的原因。

“我喜欢我的公司，我们只投资有价值的科学，”他说。“当我们准备投资时，我们会咨询诺贝尔奖获得者和许多行业专家。” 为了减轻潜在的偏见，公司不向提供建议的科学家付费，“他们必须非常喜欢这项技术，以至于他们愿意花时间研究它并告诉人们它很酷，”他解释说。

相比之下，另一位明星VC更关注临床数据。“临床数据胜过一切，”全球私募股权基金的联席主管说。他说，如果你怀疑有人伪造了数据，你可以聘请医学科学家来验证数据。尽管没有公开数据的公司缺乏公信力，但资本家在审查被投资公司时有自己的逻辑。

综上所述，论文数量和被引频次对技术评价具有一定的参考价值。但工业界与学术界不一样。除了影响力和论文数量，投资者更关注的是技术本身和企业的临床应用。

平台价值大于单一资产

还透露生物制药企业能耗管理系统价格，平台的价值大于单一资产，公司的价值增长潜力和技术变革的意义是投资的重要参考因素。当然，这也是国内很多投资机构所追求的策略。

2017年4月，成立仅一年的安麦生物获得2500万美元A轮融资。虽然该产品尚未进入临床阶段，但公司估值仍然不错。安迈生物是典型的平台型新药研发创业公司。其创始人吴晨兵是雅培双特异性抗体技术平台DVD-lg的主要发明人，该平台至今仍被雅培使用。依托自主创新的研发平台，安迈生物与信达生物在成立后短短4个月内就达成了1.2亿美元的技术合作，创下了当时中国生物制药技术授权的新纪录。

大多数情况下，单一品种的上限是有限的，如果研发失败，结果可能会被清除；但如果公司有自己的研发平台，第一个产品成功后，新产品就会陆续出现。研发失败也有卷土重来的机会。此外，基于技术平台，公司不仅可以自行进行产品开发，还可以基于技术转让，让公司在前期获得一定的收益。

“科技平台是水源，单一物种是无根之树。” 一位不愿透露姓名的投资者将其比作。从动脉网知识库可以看出，京云药业、鸿运华宁、安迈生物、天眼药业等具有研发特色的创业公司在融资时都获得了比较可观的估值。虽然不是所有因素，但毫无疑问，拥有研发平台的公司在融资时具有一定的优势。

文化融合还是投资竞争？

提出的另一点是文化的融合。“我们正处于学科融合的变革时期，”他描述道。随着生物技术和信息技术的兴起，人工智能、机器学习等技术在医学上的合作越来越多，尤其是在药物发现和治疗的应用上。

“部分原因是需要彼此的专业知识，因此他们的互动越来越多，”硅谷银行董事总经理说。“他们可以从彼此的专业知识中受益。”

位于美国加州旧金山，是跨学科的代表企业。该公司致力于利用合成生物学开发细胞和基因治疗产品，生命科学与计算机科学的结合是其一大特色。该公司于 2018 年 2 月完成了 5300 万美元的融资，由以技术为导向的投资机构 tes 领投，8VC 参投，8VC 相信利用 IT 技术解决生物技术问题。

诺贝尔生理学和医学奖获得者金川音博士曾提出观点：“除了创伤，人类所有疾病都与基因有关。” 生命现象的本质是基因组程序控制的化学和物理反应，触发生命。生命的本质实际上是信息。人们在被赋予基因的那一刻，就注定了拥有伴随一生的生命信息。“也就是说，可以理解为，地球上的所有生命其实都是一个程序，是一个受基因组控制的生化和物理过程。” 第一基因创始人唐元华曾说过。这其实不谋而合，如果基因信息是人类的源代码，那么疾病就类似于代码执行中的“bug”。

除了治疗研究，更多的公司交叉整合体现在药物发现和医疗大数据项目上。冰岛在被药明康德以6500万美元收购后，与药明康德基因中心合并，形成了现在的 Bio。除了测序服务， 最大的特点是基于 AI 的数据挖掘。精准医疗数据已进入指数增长阶段，通过基因组和临床表型的数据挖掘可能会获得新的见解。借助 AI 的力量， 可以识别分子途径中的驱动基因，用于药物设计或疾病诊断，使用病原编译来识别未诊断的疾病亚型，并发现疾病核心疾病进展和生存指标。

当然，人工智能在生物医学中更广泛的应用是在药物研发方面。动脉网蛋壳研究院在2017年推出的《2017医疗大数据与人工智能产业报告》中，提到了人工智能在药物研发中的七大创新方向，主要集中在新药发现阶段和临床试验阶段，共7个方向。

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